近日,在摩根大通舉辦的線上媒體圓桌會(huì)議上,摩根大通中國(guó)內(nèi)地及香港地區(qū)股票策略研究主管劉鳴鏑接受券商中國(guó)記者采訪時(shí)分享道,展望2026年,MSCI中國(guó)指數(shù)、滬深300指數(shù)及MSCI香港指數(shù)目標(biāo)點(diǎn)位分別為100點(diǎn)、5200點(diǎn)和16000點(diǎn),對(duì)應(yīng)當(dāng)前點(diǎn)位均有約兩位數(shù)上漲空間。
劉鳴鏑指出,2026年四大投資主題值得關(guān)注:一是“反內(nèi)卷”;二是全球AI基建開支增長(zhǎng);三是發(fā)達(dá)國(guó)家寬松政策對(duì)出口的提振;四是“K型”消費(fèi)復(fù)蘇對(duì)食品飲料及超高端消費(fèi)的帶動(dòng)。
她同時(shí)表示,半導(dǎo)體等板塊短期估值已偏高,更看好光伏、電池等領(lǐng)域;消費(fèi)板塊當(dāng)前估值具備吸引力,建議投資者不宜過度低配。

摩根大通中國(guó)內(nèi)地及香港地區(qū)股票策略研究主管 劉鳴鏑
明年看好“4+1”投資方向
回顧2025年,劉鳴鏑團(tuán)隊(duì)于今年1月開始看好MSCI中國(guó)及滬深300指數(shù),6月進(jìn)一步判斷上漲趨勢(shì)將延續(xù)至2026年。10月中旬,該團(tuán)隊(duì)建議投資者從擁擠的成長(zhǎng)和動(dòng)量賽道部分轉(zhuǎn)向價(jià)值、防御及高息股,并認(rèn)為該行情尚未走完,可能持續(xù)至年底或明年初。
她介紹,根據(jù)摩根大通的量化宏觀模型,經(jīng)濟(jì)周期分為“春、夏、秋、冬”四個(gè)象限,分別對(duì)應(yīng)恢復(fù)、擴(kuò)張、降速與收縮。當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)與企業(yè)盈利整體處于“夏季”,但常伴隨階段性回調(diào)。盡管10月以來成長(zhǎng)板塊上漲動(dòng)力有所放緩,但預(yù)計(jì)到2026年市場(chǎng)或迎來“春季沖刺”,成長(zhǎng)股將再度受到追捧。
劉鳴鏑表示,2026年MSCI中國(guó)指數(shù)、滬深300及MSCI香港指數(shù)目標(biāo)分別為100點(diǎn)、5200點(diǎn)和16000點(diǎn),對(duì)應(yīng)約22%、13.5%和17.8%的漲幅。明年需關(guān)注家庭和保險(xiǎn)資金是否進(jìn)一步流入股市、海外資金會(huì)否增配,但盈利增長(zhǎng)是市場(chǎng)上升的核心支撐。
在配置方面,劉鳴鏑看好提出明年“4+1”投資方向。四大可加倉(cāng)主題包括“反內(nèi)卷”、全球AI基建開支增長(zhǎng)、發(fā)達(dá)國(guó)家寬松政策利好出口,以及“K型”消費(fèi)復(fù)蘇對(duì)食飲及超高端消費(fèi)的帶動(dòng);另有一個(gè)潛在主題是地產(chǎn)可能企穩(wěn)。
“當(dāng)前市場(chǎng)對(duì)消費(fèi)復(fù)蘇與地產(chǎn)企穩(wěn)仍有分歧。近期政策將消費(fèi)、房地產(chǎn)穩(wěn)定與防化風(fēng)險(xiǎn)置于更重要的位置,預(yù)計(jì)到明年初,尤其是兩會(huì)期間,信號(hào)將更加明確?!眲ⅧQ鏑說。
半導(dǎo)體估值偏高,看好光伏、儲(chǔ)能等板塊
針對(duì)市場(chǎng)關(guān)注的“AI泡沫”問題,劉鳴鏑表示,泡沫通常源于對(duì)盈利增長(zhǎng)過度樂觀的預(yù)期。她以早年經(jīng)歷為例指出,美股互聯(lián)網(wǎng)泡沫的標(biāo)志是估值觸及十年平均水平的3至4個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差以上。
她解釋,在正態(tài)分布下,估值超出3個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差的概率極低。今年10月初,內(nèi)地半導(dǎo)體硬件板塊估值曾觸及4個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差,顯示情緒過熱,近期雖回落至約3.5個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差以下,但仍處于高位?!?個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差意味著處于99.994%以外的極端區(qū)間,相當(dāng)于十萬(wàn)分之三的概率,這明確發(fā)出了信心過熱的信號(hào)?!?/p>
對(duì)比四季度各行業(yè)盈利預(yù)期,劉鳴鏑指出,市場(chǎng)對(duì)金融板塊的預(yù)期較低,而對(duì)科技與醫(yī)療的預(yù)期則很高,后者需要實(shí)現(xiàn)環(huán)比大幅的增長(zhǎng)方能匹配市場(chǎng)的高預(yù)期。“因此我們?cè)?0月初判斷,半導(dǎo)體硬件等板塊估值短期已偏高,短期內(nèi)存在壓力。長(zhǎng)期看,若進(jìn)口替代、產(chǎn)品質(zhì)量與產(chǎn)出能提升至新高度,當(dāng)前估值或可獲支撐?!?/p>
劉鳴鏑還表示,全球AI資本開支增長(zhǎng)利好中國(guó)企業(yè)。當(dāng)前市場(chǎng)與2014年、2015年已不同,機(jī)構(gòu)化程度提升,使估值和業(yè)績(jī)更受重視,市場(chǎng)更趨成熟。這種市場(chǎng)成熟度及隨之降低的波動(dòng)性,正提升資產(chǎn)的可配置性。在AI領(lǐng)域內(nèi),電力儲(chǔ)能(ESS)等基礎(chǔ)設(shè)施目前僅處于“恢復(fù)期”,尚未進(jìn)入同比與環(huán)比增長(zhǎng)均加速的“高速成長(zhǎng)期”。因此,她對(duì)光伏、電池及電池材料等領(lǐng)域更為看好。
關(guān)于出海主題,劉鳴鏑表示這已是市場(chǎng)高度共識(shí)。美國(guó)利率下行對(duì)地產(chǎn)銷售形成支撐,同時(shí)許多出口企業(yè)也在拓展國(guó)內(nèi)市場(chǎng)。“電池、儲(chǔ)能及光伏產(chǎn)業(yè)鏈的出口前景備受看好,因其能為數(shù)據(jù)中心提供快速電力解決方案,這是我們2026年最看好的方向之一?!眲ⅧQ鏑說。
消費(fèi)板塊估值具有吸引力
對(duì)于“反內(nèi)卷”主題,劉鳴鏑明確表示,明年繼續(xù)看好那些有“反內(nèi)卷”措施且需求面相對(duì)景氣的行業(yè)。“反內(nèi)卷”行業(yè)可分為三類:一是收入前景良好的成長(zhǎng)型,如電池、電池材料及可再生能源(光伏);二是與宏觀經(jīng)濟(jì)關(guān)聯(lián)密切的周期型,如鋼鐵、水泥、煤炭、化工;三是與消費(fèi)相關(guān)的領(lǐng)域,其成效取決于政策或企業(yè)自身行為。
她表示,第一類行業(yè)的表現(xiàn)將優(yōu)于第二類,主要因?yàn)槭杖攵司邆涮嵘凉摿Γ绕涫茿I數(shù)據(jù)中心建設(shè)帶來的電力需求。全球都需要電力,美國(guó)GPU充足但電力不足,中國(guó)電力充裕但仍在發(fā)展自主GPU并進(jìn)口部分芯片。
“投資者需關(guān)注政策落地跡象。‘反內(nèi)卷’將是一個(gè)持續(xù)約十年的過程。我們持續(xù)看好當(dāng)前利潤(rùn)承壓最明顯的光伏、碳酸鋰、電池及電池材料領(lǐng)域。此外,化工行業(yè)因中國(guó)產(chǎn)能占全球比重較高而受到全球投資者關(guān)注,目前市場(chǎng)仍處于觀望中。”劉鳴鏑表示。
談及消費(fèi),她分析稱,當(dāng)前消費(fèi)低迷的主因并非家庭缺乏意愿,而是對(duì)收入與就業(yè)的擔(dān)憂一定程度上抑制了支出。數(shù)據(jù)顯示,絕大部分省份可支配收入增長(zhǎng)快于消費(fèi)增長(zhǎng),表明家庭正修復(fù)資產(chǎn)負(fù)債表。整體來看,中國(guó)居民貸款與負(fù)債情況均向好,核心問題在于信心不足。她還談到,潛在購(gòu)房者往往更擔(dān)憂房?jī)r(jià)下跌導(dǎo)致首付損失,而忽略了信貸成本的大幅下降。
因此,劉鳴鏑對(duì)明年消費(fèi)持相對(duì)樂觀態(tài)度:“第一,不完全是沒有錢消費(fèi),而是缺乏信心及擔(dān)憂就業(yè)前景;第二,從中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議后的文件來看,消費(fèi)與地產(chǎn)將是明年政策的重點(diǎn)關(guān)注領(lǐng)域?!?/p>
從估值來看,劉鳴鏑表示,相比印度、美國(guó)、日本等市場(chǎng),MSCI中國(guó)必選消費(fèi)指數(shù)的市盈率是最低的,股息率則最高,其盈利增長(zhǎng)預(yù)期與印度市場(chǎng)相近。“印度必選消費(fèi)板塊市盈率約50倍,中國(guó)則不到20倍。因此,從相對(duì)估值角度,我們持續(xù)看好必選消費(fèi)板塊。從現(xiàn)在到春節(jié)將是關(guān)鍵觀察期,可關(guān)注政策出臺(tái)與消費(fèi)者反饋。消費(fèi)作為后周期行業(yè),若經(jīng)濟(jì)已處周期下半段,必選消費(fèi)的相對(duì)回報(bào)往往更具韌性。”
“我們的判斷與市場(chǎng)一致預(yù)期略有不同:對(duì)估值較高的板塊建議保持審慎,對(duì)估值較低的板塊則建議不要過度低配。”劉鳴鏑說。
排版:劉珺宇
校對(duì):許欣