證券時報網(wǎng)
陳雨康
2025-12-19 06:56
2025年，令人難忘，黃金漲了，白銀漲了，A股漲了，美股的AI七姐妹更是漲瘋了。2026年，誰漲，誰跌？如何配置資產？
12月17日，資本圈年度盛會——2025證券時報分析師年會暨最佳分析師頒獎典禮在蘇州盛大啟幕，近2000位行業(yè)嘉賓共同見證2025年度最佳分析師榮耀誕生。
由100萬億資金嚴選的最佳研究陣容，如何看待2026年的核心投資機會？
18日全天，來自宏觀、策略等18個行業(yè)的第一名分析師為我們帶來了最權威的投資研判。紅土創(chuàng)新基金總經(jīng)理冀洪濤、匯泉基金董事長孟朝霞分別擔任上午及下午分論壇的嘉賓主持。
01
宏觀、周期、能源與新材料專場
宏觀經(jīng)濟 第一名
廣發(fā)證券郭磊：
2025年的大類定價具有兩個特征，一是全球敘事崛起，二是經(jīng)濟基本面分化。貴金屬、有色金屬、新興市場股票和全球科技資產表現(xiàn)突出，背后是美元信用弱化、新一輪貨幣體系形成、產業(yè)鏈重塑、AI革命及有色金屬成為“新原油”這五大敘事的推動。與此同時，國內經(jīng)濟驅動因素分化，出口和“兩新”表現(xiàn)出色，而消費、投資、房地產等領域仍待提升，這主要受實際利率偏高、地方政府積極化債等因素影響。
展望2026年，一是預計全球敘事將逐步收斂，美元可能震蕩、黃金敘事松動、產業(yè)鏈緊張緩和、AI資本開支增速或觸頂、有色金屬需求預期修正、美股估值偏高彈性不足。二是國內經(jīng)濟基本面的溫差有望收窄，中央經(jīng)濟工作會議強調挖掘經(jīng)濟潛能、推動投資止跌回穩(wěn)、提升消費率、深入整治內卷式競爭，均有利于經(jīng)濟再均衡；出口背后存在三個基本面，明年預計仍不會太差；而房地產重新納入防風險框架，在房貸利率和租金收益率的再平衡上存在政策空間。
對大類資產，股票市場估值仍處于中性水平，企業(yè)盈利也能提供一定支撐，明年相對看好跟今年形成一定鏡像關系的資產；債券同樣面臨敘事收斂、基本定價權回歸，利率下行空間有限，收益率部分時段可能存在一定上行壓力。
中長期看，南方國家工業(yè)化、中國產能出海、AI場景化、消費率提升可能成為下一輪流行敘事的核心線索。
固定收益研究第一名
華泰證券吳宇航：
2018到2024年，新興行業(yè)對GDP的拉動作用不斷上升，房地產不斷下降。新經(jīng)濟不能完全替代舊經(jīng)濟，新經(jīng)濟產業(yè)優(yōu)勢大，但還不能形成廣泛的財富效應，融資需求強度也不能完全替代基建地產。
過去五年，新舊動能轉換是在左側，未來五年進入右側。左側更多強調安全底線和產業(yè)鏈競爭力。未來五年可能更多要解決如何賺錢問題，從而進一步向企業(yè)盈利、居民部門資產負債表及財政傳導。過去每一輪復蘇都是先刺激地產，地產起來后房價上漲，居民部門收入增長，然后開始消費等。這一輪經(jīng)濟修復路徑中，企業(yè)利潤是非常重要的環(huán)節(jié)，房地產改善速度會偏后。
綜合評估，2026年十年期國債的利率下限大概1.6%，未來很長一段時間該利率底很難突破；上限可能適當提到2.0%。未來幾年利率走勢的關鍵看出口韌性能否維持，以及房地產周期何時觸底。
金融工程研究第一名
興業(yè)證券鄭兆磊：
量化無法替代主動投資，尤其對于依靠深度調研的左側機會。但量化的優(yōu)勢在于提供增量信息，輔助決策。如近年來，經(jīng)典的股債性價比指標有所鈍化和失效，問題在于沒有考慮經(jīng)濟預期和全球利率環(huán)境的變化，而投資者對資產選擇是流動的。通過引入中長期貸款余額增速變化等信用擴張指標來作為宏觀經(jīng)濟預期指標，同時將美債收益率納入債券收益率體系，綜合改進后的股債組合可以實現(xiàn)14.20%的年化收益率和26.86%的最大回撤，優(yōu)于原始組合9.23%的年化收益和32.26%的最大回撤，也優(yōu)于單獨考慮經(jīng)濟增長預期和全球利率水平的組合。
當前公募生態(tài)正從單一權益向多資產配置轉型。量化能與主動投資有效結合，主動投資提供深度，量化則提供廣度與紀律性。團隊可根據(jù)基金經(jīng)理需求，在行業(yè)輪動、風險監(jiān)控或策略開發(fā)等方面提供支持，幫助應對市場快速變化。
化工第一名
申萬宏源證券宋濤：
化工PPI已經(jīng)連續(xù)四年下降，2025年是資本開支高峰最后一年。資本開支高峰已過疊加反內卷、國內外需求見底，化工逐步進入右側拐點區(qū)間。當前，化工資本開支二階導轉負，固定資產+新增產能增速下滑至7%左右，產能投放高峰已過。同時，反內卷持續(xù)推進，政策加強價格調控監(jiān)管機制，分別從增量端、存量端及過程端進行調控。油煤成本觸底，貿易擾動預期平穩(wěn)，美國進入降息周期，國內外需求見底。
未來化工就像2014、2015年，五年都沒有太大問題，而且還有一個邏輯，到2030年就碳達峰，化工碳達峰以后完全沒有供給端問題，就是躺贏行業(yè)。所以2025年就是化工最差一年，未來五年化工有很多機會?；ひ呀?jīng)跌四年，沒有理由繼續(xù)悲觀?？梢赃@么說，2026年的化工，就是2025年的有色。
從2025年開始，中國化工產業(yè)整個產能占全球的比例接近60%，未來3到5年，中國化工產業(yè)的全球占比會超過70%。目前化工很多是中游產品，不顯山不露水，不像新能源車、光伏那樣直達終端。大家覺得中國創(chuàng)新藥迎來“DeepSeek時代”，中國化工未來五年也會是“DeepSeek時代”，以前是全球定價，中國來生產，未來是中國生產，來定價全球。
上午的圓桌討論環(huán)節(jié)，參會嘉賓圍繞“前瞻‘十五五’，決勝新周期”的主題進行了深入討論。
能源開采第一名
長江證券肖勇：
煤炭行業(yè)可以比喻成“籠子里的周期”，其核心特征是需求有韌性但缺乏彈性，供給可控程度高。需求端，作為能源的最佳載體，電力需求長期具有成長韌性，如中美用電量都在增長，但受能源多元化趨勢制約，煤炭需求整體呈平穩(wěn)狀態(tài)。供給端，自2009年中國占全球供應50%后，行業(yè)供給受國內掌控力度顯著提升，尤其2016年供給側改革政策強力管控以后，價格波動率除極端沖擊情況以外，顯著下降。投資思路上，主要遵循“紅利+成長”的框架，同時需跟蹤極端需求和供給沖擊等外生變量可能打破平衡、帶來價格彈性的情形。
交通運輸倉儲第一名
長江證券韓軼超：
交運行業(yè)的特征是“兩頭強，中間弱”，如果經(jīng)濟很好，景氣度會傳導至交運業(yè)，如果經(jīng)濟不好，交運也有防御類作用，但中間區(qū)域則比較難受。
展望2026年，若中美經(jīng)濟周期共振向上，處于“中間弱”階段的交運行業(yè)有望迎來觸底改善的機會。重點關注三條主線：1）左側周期機會：首推航空與干散貨海運。航空業(yè)供給主要在海外，制約趨緊，需求端歷經(jīng)多年結構換擋，因私出行及國際航線彈性巨大，明年或出現(xiàn)4到5個百分點的供需增速差。干散貨海運則因長期低迷、供給出清，在貿易區(qū)域化背景下存在周期反轉可能。2）出海機遇：物流企業(yè)跟隨上游鏈主出海，可重點關注東南亞伴隨電商增長的物流出海，及非洲伴隨大宗及基建鏈主的物流出海。3）景氣兌現(xiàn)機遇：快遞行業(yè)成功“反內卷”，提價效果正在兌現(xiàn)；油輪油運基本面也在改善，進入業(yè)績兌現(xiàn)期。配置順序上，建議優(yōu)先布局左側機會的航空、干散貨，其次關注東南亞及非洲的出海邏輯，最后是景氣兌現(xiàn)板塊。
02
大健康、大消費專場
策略研究第一名
廣發(fā)證券劉晨明：
在債務問題成為全球共同挑戰(zhàn)的宏觀背景下，化債有三個方式：真實增長超過真實利率（增長化債）、通脹超預期（通脹化債）、財政緊縮（財政化債）。而在上述路徑下，AI和黃金都將最終受益，這也構成了資產表現(xiàn)的雙主線邏輯。
展望2026年，我們認為，A股市場有望延續(xù)“慢牛”格局。其一，企業(yè)盈利結構已發(fā)生深刻變化，在地產、基建、消費、社融、PPI仍疲軟的情況下，A股非金融企業(yè)的ROE實現(xiàn)了連續(xù)3個季度的企穩(wěn)，其中，八大先進制造業(yè)的利潤占比已提升至38%，而出海企業(yè)的海外營收占比提升至20%，海外市場毛利率高出5個百分點，這兩大力量有望驅動A股整體ROE在企穩(wěn)后回升；另一方面，當前估值提升相對克制，透支有限，若盈利回暖，估值仍有小幅提升空間。在資金層面，監(jiān)管資金提供流動性保障，而保險、中高凈值人群的存款搬家都將提供增量。
投資方向上，我們重點關注供給受限、景氣趨勢明確的產業(yè)：如資本開支需求旺盛且短期難見供給釋放的AI產業(yè)鏈，經(jīng)歷產能出清后的儲能、金屬等領域。戰(zhàn)術上，建議利用市場調整布局春季躁動，優(yōu)先聚焦上述高景氣賽道，待其后關注對美出口鏈等困境反轉機會。
醫(yī)藥生物第一名
興業(yè)證券孫媛媛：
醫(yī)藥行業(yè)創(chuàng)新進入新篇章，國際化駛入新征程。2025年，“創(chuàng)新+國際化”主題已經(jīng)被演繹得非常充分，2026年依然會是非常重要的主線。2025年，醫(yī)藥板塊經(jīng)歷過去幾年持續(xù)下行后觸底回升，景氣度進入復蘇階段，總體來看，結構性行情顯著，創(chuàng)新藥產業(yè)趨勢持續(xù)向上，中國創(chuàng)新藥全球競爭力不斷提升；創(chuàng)新藥產業(yè)鏈基本面開始改善，投融資數(shù)據(jù)、訂單和業(yè)績層面均可以看到向好趨勢。
2025年最大變化就是國際化，也就是BD（對外授權）。2020年是中國創(chuàng)新藥BD元年，此前BD金額全球占比基本是0%，2025年，中國BD金額全球占比達到40%，這說明海外大醫(yī)藥公司對中國創(chuàng)新藥深度認可。BD只是第一步，產權賣給海外公司后，海外公司跟國內公司合作逐步去開展臨床試驗，從一期到三期再到上市，在這個過程中，創(chuàng)新藥估值有望再翻一倍。
展望2026年，創(chuàng)新藥及創(chuàng)新藥產業(yè)鏈仍是核心主線，帶動醫(yī)藥板塊整體表現(xiàn)，同時預計將有更多細分領域基本面迎來改善，板塊景氣度有望進一步回升。創(chuàng)新藥和創(chuàng)新藥產業(yè)鏈依然是最彈性方向。醫(yī)療器械關注出海和新品放量帶來的結構性機會。消費醫(yī)療2026年有望迎來拐點，一是需求端復蘇，二是供給端也在逐步優(yōu)化，建議關注龍頭公司。中藥建議關注經(jīng)營周期拐點向上的機會。
食品飲料第一名
國泰海通證券訾猛：
食品飲料行業(yè)純靠內需，觸底之后，未來可能會有新一輪的機會。
從其行業(yè)內部結構來看，第一是白酒，今年三季度白酒出現(xiàn)顯著下滑，白酒進入加速見底的過程。當前，白酒剛剛進入加速下行階段，2026年，白酒的動銷大概率能夠緩慢改善，報表逐步出清，庫存逐步下降，所以，整個白酒行業(yè)在2026年見底的概率非常高。但去庫存速度相對會慢一些，這會導致兩個結果，一是出清周期會拉長，二是價格的下行仍將持續(xù)，下一輪白酒有沒有大機會，就看價格能不能起來。
第二是啤酒，2013年其銷量見頂，也是消費升級帶來的價格周期。
第三是軟飲料，其為低價高頻，不太受消費場景影響，具有很強的抗經(jīng)濟周期屬性，所以在經(jīng)濟弱的時候，它更能表現(xiàn)出超額收益。
第四是零食，其可以歸為新消費，渠道和品類創(chuàng)新驅動，一旦渠道紅利沒有了，或者新產品周期過去了，就失去增長。但是過去幾年，它經(jīng)歷了新一輪的渠道和產品周期，尤其包括抖音量販零食店起來，帶來了一波零食行業(yè)的結構性機會。
第五是調味品及餐飲，調味品整體增速相對平穩(wěn)，未來行業(yè)會出現(xiàn)兩大趨勢，一是復合化，二是健康化；餐飲的供應鏈目前基本已經(jīng)見底，明年可能會慢慢企穩(wěn)回升。
第六是乳制品，其已經(jīng)進入新的產品周期，行業(yè)處于供需雙弱的格局，未來如果沒有大單品，其彈性會大幅下降。
批零和社會服務業(yè)第一名
長江證券趙剛：
我國人均GDP已經(jīng)連續(xù)兩年超過1.3萬美元，目前服務型消費相對美日等國，仍處于較低水平。
展望2026年，服務消費作為擴內需的核心抓手，是重要的投資主線。具體看好以下細分領域：1）旅游與OTA：旅游承載了提振消費的戰(zhàn)略期望，OTA平臺（攜程、同程）作為政策補貼的關鍵通道，壁壘堅實，將持續(xù)受益。2）酒店：行業(yè)兼具消費與強周期屬性，當前處于大級別周期低點，疊加經(jīng)濟可能企穩(wěn)的預期，以及旅游補貼政策的直接帶動，板塊有望迎來拐點。3）免稅：海南離島免稅的預期反應已較為充分，下一核心看點是市內免稅店政策，將為北京、上海等口岸城市帶來新增量。4）本地生活與餐飲：“外賣大戰(zhàn)”將持續(xù)，消費平替趨勢明確。餐飲板塊看好人均50—60元的大眾餐飲品牌。茶飲領域同樣聚焦性價比，擁有高效加盟模型的品牌具備顯著α。5）教培：相對看好K12行業(yè)，經(jīng)歷深度出清后，頭部企業(yè)市占率進入修復通道。盡管面臨出生率挑戰(zhàn)，但格局優(yōu)化與牌照準入制為存量龍頭提供了明確的成長空間。
家電第一名
國聯(lián)民生證券管泉森：
家電當前時點基本面還是偏左側，但是預期在慢慢往右側走，市場對2026年經(jīng)營信心在慢慢強化。2026年一季報基數(shù)壓力最大，后續(xù)每個季度有望逐步向上。經(jīng)過2025年的調整，家電行業(yè)不管是整體公募基金持倉占比還是相對估值，都已經(jīng)處于歷史比較低的分位，現(xiàn)在是后續(xù)賺取穩(wěn)健回報的不錯窗口。
2026年海外，尤其是新興市場，尤為值得重視，有希望給白電出口貢獻非常不錯的增量。以美的為例，其自主品牌大部分布局在新興市場，歐美市場進入難度相對更大，國內白電龍頭需要更長時間去破局。長期來看，中國白電企業(yè)基于產品技術領先、規(guī)模效應、強綜合成本控制能力等綜合優(yōu)勢，在海外品牌份額穩(wěn)步提升的同時，盈利中樞也希望在海外人均收入提升、家電市場量價齊升的大背景下持續(xù)上行。
2026年是世界杯年，對黑電行業(yè)有帶動，不僅是銷量支撐，更有結構升級催化。2026年黑電國內市場預期相對平淡，海外大概率比國內增速更快。國產品牌享受結構升級以及份額提升雙重紅利，優(yōu)質公司業(yè)績彈性值得期待。
下午的圓桌討論環(huán)節(jié)，與會嘉賓圍繞“投資于人，掘金消費分層時代”展開了深入交流。
農林牧漁第一名
長江證券顧熀乾：
農業(yè)正在迎來產業(yè)變革的新時代。作為基礎民生行業(yè)，過去兩年產業(yè)也呈現(xiàn)積極的變化。第一是生豬養(yǎng)殖，這是農林牧漁行業(yè)市值最大、空間最大、規(guī)模最大的板塊。2025年以來，由發(fā)改委和農業(yè)部推進了養(yǎng)殖行業(yè)產能調控。9月中旬后，經(jīng)歷了16個月的賺錢周期后，整個行業(yè)又進入了虧損周期。這輪周期的磨底時間至少在三個季度以上。融資帶來產能擴張的邏輯現(xiàn)在已很難兌現(xiàn)，這一階段非常考驗企業(yè)的養(yǎng)殖成本控制和現(xiàn)金流。
第二個板塊是飼料。過去兩年，飼料企業(yè)都在做產業(yè)整合，很多企業(yè)選擇出海，龍頭飼料企業(yè)飼料銷量增速再次加快。
第三個板塊是寵物食品，寵物食品是一個非常好的消費賽道，未來五到十年甚至更長緯度都具備成長性，每年10%左右的復合增速。過去十年，國產寵物食品品牌份額在大幅提升，尤其是頭部品牌。作為新消費的代表，其未來將有較大的絕對收益。
風險提示：投資需謹慎，以上觀點不構成任何投資建議，僅供參考。
12月19日，最佳分析師還將圍繞高端制造、科技等熱點賽道，發(fā)表最新研究觀點。新財富雜志視頻號也將陸續(xù)播出現(xiàn)場采訪視頻。敬請期待！
本次活動得到了多方機構的鼎力支持，特別感謝華夏基金作為戰(zhàn)略支持機構，訊兔科技提供專業(yè)數(shù)據(jù)支持，問界汽車為大會指定用車，潔美科技、易德龍、福萊新材、世運電路、力合科創(chuàng)作為特別支持機構參與助力，錦波生物、歌力思、中誠信綠金國際、誠意藥業(yè)、博納影業(yè)亦對本次活動給予支持。
此外，活動形成了覆蓋廣泛的全媒體傳播矩陣，特別感謝人民財訊、券商中國、e公司、數(shù)據(jù)寶、全景網(wǎng)、國際金融報、期貨日報等數(shù)十家媒體機構對本次活動的大力支持。
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