券商中國
王璐璐
2025-11-23 18:02
11月20日，在中國保險業(yè)資產(chǎn)負(fù)債管理年會上，平安集團(tuán)副首席投資官路昊陽發(fā)表主題演講表示，借鑒海外市場的經(jīng)驗(yàn)，在低利率環(huán)境下增配權(quán)益資產(chǎn)是不二選擇，中國股票的吸引力愈發(fā)凸顯，平安二級市場權(quán)益投資規(guī)模已超8000億元。
“自2021年至2025年上半年，公司二級市場權(quán)益投資復(fù)合增速超17%，大幅超越公司保險資金規(guī)模增速?！甭逢魂柋硎荆桨膊捎昧恕案吖上?成長”雙輪驅(qū)動的均衡權(quán)益配置策略。
他認(rèn)為，成本相對剛性、資金體量大，負(fù)債久期長是保險資金的主要特性，決定了保險資金天生就是“耐心資本”——因此，險資不是來股市“炒股”的，而是來選擇可以長期投資的公司，用長期主義分享其利潤的增長和估值的擴(kuò)張。
平安保險資產(chǎn)已超6萬億元，權(quán)益投資規(guī)模超8000億元
提到耐心資本，人們第一個聯(lián)想到的就是保險資金，這與保險資金的特性密不可分。保險資金不同于資本市場中的“熱錢”，它是負(fù)債，是投保人的保費(fèi)，是對客戶的長期賠付義務(wù)。
路昊陽強(qiáng)調(diào)，保險資金是“負(fù)債驅(qū)動、追求穩(wěn)健”的資金，意味著今天收的保費(fèi)，未來要能變成穩(wěn)定的現(xiàn)金流去支付客戶，客戶在春天播種，秋天須有收獲。
20世紀(jì)以來，中國保險資金規(guī)模進(jìn)入高速增長期，截至2025年3季度末保險資金運(yùn)用余額達(dá)37萬億，其中股票投資規(guī)模超3.6萬億。
據(jù)路昊陽透露，平安所管理的保險資產(chǎn)現(xiàn)已超6萬億元，其中二級市場權(quán)益投資規(guī)模超8000億元。
這么大的規(guī)模體量，平安深知保險資金更需要在長期航道上“穩(wěn)舵”前行。2024年末最新數(shù)據(jù)顯示，壽險行業(yè)平均負(fù)債久期16.3年，遺憾的是市場上還是較為缺乏長久期資產(chǎn)去匹配如此大體量的負(fù)債，目前行業(yè)規(guī)模調(diào)整后久期缺口為9.2年。
總體而言，成本相對剛性、資金體量大、負(fù)債久期長是保險資金的主要特性，決定了保險資金天生就是“耐心資本”。路昊陽表示：“我們不是來股市‘炒股’的，而是來選擇可以長期投資的公司，用長期主義分享其利潤的增長和估值的擴(kuò)張?！?/p>
為了能夠?qū)崿F(xiàn)穿越周期、行穩(wěn)致遠(yuǎn)的目標(biāo)，平安內(nèi)部制定了“五大匹配”原則，即資產(chǎn)與負(fù)債久期匹配、投資與收益要求匹配、投資與流動性需求匹配、投資與風(fēng)險安全要求匹配以及投資與財務(wù)報表要求的匹配。
其中，資產(chǎn)與負(fù)債久期匹配最為重要，因?yàn)楸ｋU資金的負(fù)債久期在十五至十六年，需要拿長久期的資產(chǎn)來與之匹配，避免出現(xiàn)久期錯配帶來再投資風(fēng)險。投資與收益要求匹配，是指保險公司需要有長期可持續(xù)的收益來覆蓋資金成本。投資與流動性需求匹配，是我們要保持資產(chǎn)的流動性，隨時可以滿足資產(chǎn)變現(xiàn)的需求，這是流動性風(fēng)險管理非常重要的環(huán)節(jié)。投資與風(fēng)險安全匹配，是指嚴(yán)控信用風(fēng)險、分散市場風(fēng)險的投資原則，確保給保單持有人長期穩(wěn)定的風(fēng)險調(diào)整后的高回報。
如何做好耐心資本？路昊陽認(rèn)為關(guān)鍵有兩點(diǎn)：一是具備專業(yè)能力，既包括投研能力，也需要風(fēng)控能力。即挖掘合意價格的優(yōu)質(zhì)企業(yè)，分享優(yōu)質(zhì)企業(yè)利潤增長與分紅，并保證風(fēng)險可控。二是發(fā)揮時間的價值，即使在市場恐慌時也能堅(jiān)持布局優(yōu)質(zhì)企業(yè)，并做到長期陪伴，承受期間的波動，真正發(fā)揮長線資金優(yōu)勢。
他表示，在標(biāo)的選擇方面，用巴菲特的話說“時間是優(yōu)秀企業(yè)的朋友，是劣質(zhì)企業(yè)的敵人”。投資企業(yè)，是投資企業(yè)長期價值創(chuàng)造的過程。從結(jié)果上來看，他的長期收益率也非常明顯。從伯克希爾的股價表現(xiàn)間接可以看到，其長期大幅跑贏標(biāo)普500，1990年以來收益率高達(dá)100倍以上。
可以預(yù)見的是，中國股市未來有望在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和制度建設(shè)下進(jìn)一步提升長期收益率。保險資金可以通過長期布局中國資本市場，堅(jiān)定持有優(yōu)質(zhì)中國資產(chǎn)，既能助推中國經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展，也必將受益于中國經(jīng)濟(jì)長期向好的發(fā)展紅利。
借鑒美日德等經(jīng)驗(yàn)，增配權(quán)益成必選項(xiàng)
當(dāng)前，行業(yè)普遍面臨低利率環(huán)境下資產(chǎn)收益無法滿足負(fù)債成本要求的困境，資產(chǎn)負(fù)債匹配的挑戰(zhàn)不斷加大。而全球保險機(jī)構(gòu)在穿越低利率環(huán)境方面早有探索。特別是日本、美國這些經(jīng)歷過低利率周期的國家，他們的經(jīng)驗(yàn)很有啟發(fā)。
日本在20世紀(jì)90年代經(jīng)濟(jì)泡沫破裂后、利率持續(xù)走低，日本保險業(yè)經(jīng)歷了嚴(yán)重危機(jī)，多家保險企業(yè)破產(chǎn)，剩下的公司在投資方面做對了兩件事：一是大幅增加海外配置，賺取息差，緩解負(fù)債匹配壓力；二是增配國內(nèi)高股息股票作為“壓艙石”有效覆蓋了負(fù)債成本。
而美國險企面對低利率時，更多是選擇主動調(diào)降負(fù)債保證成本同時大幅增配權(quán)益，與客戶共同承擔(dān)風(fēng)險，同時用權(quán)益的波動性彌補(bǔ)低利率環(huán)境下產(chǎn)品吸引力的不足。
德國險企更“保守”但也很聰明：一方面通過利率債嚴(yán)格把控久期缺口；另一方面通過適當(dāng)加大二級市場權(quán)益投資和挖掘一級市場股權(quán)投資機(jī)會，全面提升長期收益水平。
路昊陽總結(jié)道，增配權(quán)益是各國度過低利率周期的必經(jīng)之路，當(dāng)固收資產(chǎn)收益無法滿足資負(fù)匹配要求時，可以適當(dāng)放松久期匹配要求，增配權(quán)益，選擇向波動要收益，但作為保險資金仍需要保持穩(wěn)健風(fēng)格，因此長期投資穩(wěn)健、價值、高股息資產(chǎn)是保險資金的不二選擇。
“高股息+成長”雙輪驅(qū)動的均衡權(quán)益配置策略
回看國內(nèi)，近兩三年政策對長期資金入市的鼓勵力度前所未有，特別是對保險資金權(quán)益投資的支持。
路昊陽用了九個字概括：一提比例，優(yōu)化權(quán)益投資比例，進(jìn)一步拓寬權(quán)益投資空間；二降因子，下調(diào)滬深300、科創(chuàng)板股票及戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)股權(quán)風(fēng)險因子，未來可能還會再降；三推試點(diǎn)，累計推動長期投資試點(diǎn)超兩千億，同步優(yōu)化考核機(jī)制，以“長周期指標(biāo)+增量資金”為市場注入穩(wěn)定力量。
在政策的不斷支持下，中國股票的吸引力愈發(fā)凸顯。當(dāng)前滬深300市盈率16.4倍，恒生指數(shù)12.7倍，顯著低于標(biāo)普500（25.3倍）、納斯達(dá)克（31.2倍），在全球資本再配置背景下，估值洼地效應(yīng)顯著。
路昊陽透露：“自2021年至2025年上半年，平安二級市場權(quán)益投資復(fù)合增速超17%，大幅超越公司保險資金規(guī)模增速，正是基于對以上趨勢的判斷?！?/p>
具體策略上，平安采用“高股息+成長”雙輪驅(qū)動的均衡權(quán)益配置。
高股息權(quán)益在會計處理上一般作為FVOCI，作為投資戰(zhàn)略底倉。擇券上優(yōu)選盈利穩(wěn)健、分紅率高的大型企業(yè)長期持有，如銀行、通信和公用事業(yè)等板塊，其擁有穩(wěn)定的現(xiàn)金流，今年以來獲得各家險資的持續(xù)增持。這類資產(chǎn)在低利率環(huán)境下是很好的固收替代，并且在新準(zhǔn)則下更適合傳統(tǒng)賬戶，既能覆蓋負(fù)債成本，又能降低利潤波動。
普通權(quán)益在會計上一般作為FVPL交易類資產(chǎn)，擇券上聚焦國家政策推動的新質(zhì)生產(chǎn)力板塊，如科技、高端制造、創(chuàng)新藥等。貢獻(xiàn)利潤彈性，同時滿足分紅、萬能險市場競爭需求。
好的環(huán)境是耐心資本發(fā)展的土壤，為了讓耐心資本敢投、愿投，路昊陽建議，在政策環(huán)境方面，可以進(jìn)一步適當(dāng)調(diào)整償付能力計算、資負(fù)匹配計量等規(guī)則；在市場環(huán)境方面，呼吁監(jiān)管關(guān)注提升上市公司質(zhì)量、建立長期交易機(jī)制，讓“好資產(chǎn)”真正能夠匹配“長資金”；在投資者教育方面，希望引導(dǎo)投資者關(guān)注長期質(zhì)量指標(biāo)，而不是短期的投資波動。如中國平安長期以來披露的營運(yùn)利潤指標(biāo)，是剔除投資收益波動后的能夠真實(shí)反映保險公司實(shí)際經(jīng)營能力的質(zhì)量指標(biāo)。
責(zé)編：戰(zhàn)術(shù)恒
排版：劉珺宇
校對：呂久彪
