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在科創(chuàng)經(jīng)濟(jì)時(shí)代，科技資本是一種基于前瞻性產(chǎn)業(yè)研究，懂科技、懂產(chǎn)業(yè)應(yīng)用場(chǎng)景，且與傳統(tǒng)資本有所區(qū)別的新生產(chǎn)要素，是創(chuàng)投產(chǎn)業(yè)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的核心競(jìng)爭(zhēng)力，也是重要抓手。

創(chuàng)業(yè)投資是一種要素組織方式，是我國(guó)建設(shè)現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系不可或缺的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。中央金融工作會(huì)議指出，“要著力打造現(xiàn)代金融機(jī)構(gòu)和市場(chǎng)體系，疏通資金進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)的渠道”。2023年12月份召開(kāi)的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議更明確要“鼓勵(lì)發(fā)展創(chuàng)業(yè)投資、股權(quán)投資”。

廣義的創(chuàng)投產(chǎn)業(yè)覆蓋面廣，從投資初創(chuàng)企業(yè)到投資具有高成長(zhǎng)性的中小企業(yè)甚至中大型企業(yè)，形式包括天使投資、風(fēng)險(xiǎn)投資和私募投資等；狹義的創(chuàng)業(yè)投資主要指在被投企業(yè)產(chǎn)生盈利之前的投資。在美國(guó)，天使投資、創(chuàng)業(yè)投資和私募投資有一定的分工，差異主要在于被投對(duì)象的發(fā)展階段和規(guī)模。在我國(guó)，一般用PE、VC來(lái)統(tǒng)稱主要投資一級(jí)市場(chǎng)股權(quán)的創(chuàng)投機(jī)構(gòu)或私募基金，是直接融資的形式之一，統(tǒng)稱創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)或創(chuàng)投機(jī)構(gòu)。

國(guó)際國(guó)內(nèi)創(chuàng)投規(guī)模與分布

從全球來(lái)看，歐美在創(chuàng)投領(lǐng)域有深厚積淀，中國(guó)、印度等新興經(jīng)濟(jì)體則處于快速成長(zhǎng)期。據(jù)CB Insights、Dealroom等機(jī)構(gòu)統(tǒng)計(jì)，2021年，全球創(chuàng)投機(jī)構(gòu)共投資項(xiàng)目36467個(gè)，總金額6208億美元。前十名國(guó)家中，美國(guó)獲創(chuàng)投資金3112億美元，獨(dú)占鰲頭，是第二名至第十名國(guó)家得到的資金總額的1.35倍；中國(guó)位列第二名，獲創(chuàng)投資金901億美元，為美國(guó)的29%。

從地區(qū)來(lái)看，創(chuàng)投產(chǎn)業(yè)的發(fā)達(dá)程度，主要取決于科技創(chuàng)新活力、經(jīng)濟(jì)金融實(shí)力與營(yíng)商政策紅利。以2021年上榜全球前二十大創(chuàng)投集聚名單的城市為例，在這些城市中，一類是科技創(chuàng)新中心，以美國(guó)舊金山、中國(guó)深圳、印度班加羅爾等為代表，這些城市在信息技術(shù)、生物醫(yī)藥、新能源等前沿領(lǐng)域提前布局，對(duì)創(chuàng)投機(jī)構(gòu)有天然的吸引力；一類是國(guó)際金融中心，以美國(guó)紐約、英國(guó)倫敦、新加坡、中國(guó)上海為代表，這些城市發(fā)達(dá)的金融、人脈資源能為創(chuàng)投融資提供必要保障；還有一類是各國(guó)政治、科技中心，包括中國(guó)北京、德國(guó)柏林、印度尼西亞雅加達(dá)等，這些城市普遍具備政策紅利與開(kāi)放的營(yíng)商環(huán)境，能吸引創(chuàng)投機(jī)構(gòu)入駐。

從我國(guó)自身發(fā)展來(lái)看，國(guó)內(nèi)創(chuàng)投產(chǎn)業(yè)已有長(zhǎng)足發(fā)展，但區(qū)域間實(shí)力仍有顯著差異。以創(chuàng)投機(jī)構(gòu)數(shù)量為例，截至2022年10月末，全國(guó)共有14475家私募股權(quán)與創(chuàng)業(yè)投資基金管理機(jī)構(gòu)。按注冊(cè)地分，第一梯隊(duì)由一線城市北京、上海和深圳組成，它們均擁有超過(guò)2000家機(jī)構(gòu)，數(shù)量合計(jì)占全國(guó)的47.4%；第二梯隊(duì)包括杭州、寧波、廣州、蘇州、珠海、天津等一線和新一線城市，這些城市的機(jī)構(gòu)數(shù)在300～800家，數(shù)量合計(jì)占全國(guó)的20%；第三梯隊(duì)由成都、武漢、南京、廈門、青島等新一線城市組成，機(jī)構(gòu)數(shù)量在200～300家，數(shù)量合計(jì)占全國(guó)的8.6%；第四梯隊(duì)包括嘉興與合肥，機(jī)構(gòu)數(shù)量在100～200家。

從規(guī)模來(lái)看，截至2022年10月末，全國(guó)私募股權(quán)及創(chuàng)投基金管理人的目標(biāo)資金管理規(guī)模達(dá)26.9萬(wàn)億元。其中，北京、上海的創(chuàng)投機(jī)構(gòu)所管資金規(guī)模分屬全國(guó)前二位，分別達(dá)6萬(wàn)億元和3.5萬(wàn)億元，合計(jì)占全國(guó)的35.5%；天津、廣州、杭州為第二梯隊(duì)，管理資金規(guī)模在8000億～12000億元，合計(jì)占全國(guó)的11.1%；深圳、寧波、珠海、蘇州、南京組成第三梯隊(duì)，所管理資金在4000億～7000億元，合計(jì)占全國(guó)的11.2%；青島、武漢、成都、合肥與廈門構(gòu)成第四梯隊(duì)，管理資金在2000億～4000億元，嘉興創(chuàng)投機(jī)構(gòu)管理的資金約為1000億元。

創(chuàng)投產(chǎn)業(yè)發(fā)展的歷程和規(guī)模表明，創(chuàng)投活動(dòng)活躍的城市，或者靠近技術(shù)的源頭（如北京市），或者靠近產(chǎn)業(yè)應(yīng)用場(chǎng)景（如深圳市），或者兩者兼而有之（如上海市），全球的情形也大致如此。當(dāng)然，隨著時(shí)間的推移和資源的優(yōu)化配置，有產(chǎn)業(yè)應(yīng)用場(chǎng)景的地區(qū)，科研機(jī)構(gòu)、高等院校和科研人才不斷集聚，形成了“研產(chǎn)融”良性循環(huán)。

在疏通資金進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)渠道的過(guò)程中，創(chuàng)投產(chǎn)業(yè)發(fā)揮了關(guān)鍵作用。創(chuàng)投產(chǎn)業(yè)越發(fā)達(dá)，技術(shù)與產(chǎn)業(yè)的結(jié)合就越順暢，效率就越高。在“研產(chǎn)融”一體化發(fā)展過(guò)程中，“融”不僅是指金融或融資，更重要的是通過(guò)嫁接技術(shù)和管理專業(yè)能力，發(fā)揮著融合、融通的關(guān)鍵中介作用。

如果說(shuō)金融機(jī)構(gòu)通常為企業(yè)提供資本，創(chuàng)投機(jī)構(gòu)提供的不僅限于資本，而是能夠推動(dòng)科技與產(chǎn)業(yè)應(yīng)用場(chǎng)景融合發(fā)展的科技資本。在科創(chuàng)經(jīng)濟(jì)時(shí)代，科技資本是一種基于前瞻性產(chǎn)業(yè)研究，懂科技、懂產(chǎn)業(yè)應(yīng)用場(chǎng)景，且與傳統(tǒng)資本有所區(qū)別的新生產(chǎn)要素，是創(chuàng)投產(chǎn)業(yè)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的核心競(jìng)爭(zhēng)力，也是重要抓手。

科技資本是懂科技的資本

理解技術(shù)進(jìn)步的邏輯。從技術(shù)在產(chǎn)業(yè)應(yīng)用的角度看，一般可以按應(yīng)用范圍分為三個(gè)層級(jí)，即通用技術(shù)、共性技術(shù)和專用技術(shù)。通用技術(shù)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)和產(chǎn)業(yè)的發(fā)展產(chǎn)生基礎(chǔ)性作用，代表了一個(gè)時(shí)代的技術(shù)創(chuàng)新和發(fā)展方向。歷史上，蒸汽機(jī)作為關(guān)鍵通用技術(shù)，引領(lǐng)了第一次工業(yè)革命，使全球進(jìn)入了機(jī)械化時(shí)代，也將英國(guó)經(jīng)濟(jì)推到全球巔峰；電的發(fā)明開(kāi)啟了第二次工業(yè)革命，全球進(jìn)入了電氣化時(shí)代，美國(guó)崛起成為全球最大經(jīng)濟(jì)體；計(jì)算機(jī)和互聯(lián)網(wǎng)推動(dòng)了信息通信技術(shù)的快速發(fā)展，是第三次工業(yè)革命的主要標(biāo)志，人類進(jìn)入信息化時(shí)代，造就了一批超高市值龍頭企業(yè)；目前，全球已經(jīng)進(jìn)入了以數(shù)字技術(shù)為核心的智能化時(shí)代，第四次工業(yè)革命方興未艾。相比之下，共性技術(shù)為覆蓋若干產(chǎn)業(yè)賽道的核心技術(shù)，如GPU、ChatGPT、傳感技術(shù)等，它的突破將顛覆企業(yè)層面專用技術(shù)的創(chuàng)新和應(yīng)用?？梢灶A(yù)料，圍繞著智能化發(fā)展，一批新興產(chǎn)業(yè)和新龍頭企業(yè)將脫穎而出。

善于發(fā)現(xiàn)技術(shù)的價(jià)值?？苿?chuàng)經(jīng)濟(jì)時(shí)代，技術(shù)快速演進(jìn)，進(jìn)口替代、迭代式創(chuàng)新和顛覆式創(chuàng)新層出不窮?？傮w而言，數(shù)字技術(shù)具有規(guī)模收益遞增、無(wú)形資產(chǎn)投資占比高的特點(diǎn)，數(shù)字化、AI+將根本改變傳統(tǒng)企業(yè)的商業(yè)模式和價(jià)值創(chuàng)造模式。相對(duì)而言，由專用技術(shù)、共性技術(shù)到通用技術(shù)，技術(shù)的通用性越高，使用該技術(shù)的企業(yè)規(guī)模化發(fā)展的空間就越大，技術(shù)的價(jià)值也就越大。創(chuàng)投機(jī)構(gòu)可以聚焦制約我國(guó)產(chǎn)業(yè)發(fā)展的關(guān)鍵共性技術(shù)的創(chuàng)新和應(yīng)用，與企業(yè)家一起幫助科學(xué)家拓寬技術(shù)的應(yīng)用場(chǎng)景，既發(fā)現(xiàn)價(jià)值，也能創(chuàng)造新的應(yīng)用價(jià)值。

科技資本是懂產(chǎn)業(yè)應(yīng)用場(chǎng)景的資本

研判產(chǎn)業(yè)賽道發(fā)展前景。通過(guò)深度產(chǎn)業(yè)研究，創(chuàng)投機(jī)構(gòu)可以梳理產(chǎn)業(yè)鏈地圖，分析“卡脖子”技術(shù)和關(guān)鍵產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)，發(fā)現(xiàn)包括進(jìn)口替代、自主創(chuàng)新和工藝革新等在內(nèi)的下一代技術(shù)進(jìn)步方向，準(zhǔn)確定位產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢(shì)企業(yè)和潛在龍頭企業(yè)，降低投資風(fēng)險(xiǎn)。在這個(gè)過(guò)程中，創(chuàng)投機(jī)構(gòu)可以幫助匹配技術(shù)優(yōu)勢(shì)與產(chǎn)業(yè)發(fā)展?jié)摿?、企業(yè)家的執(zhí)行力，創(chuàng)新新產(chǎn)業(yè)、新業(yè)態(tài)和新模式，實(shí)現(xiàn)技術(shù)創(chuàng)新和應(yīng)用帶來(lái)的企業(yè)未來(lái)現(xiàn)金流增量的最大化。

拓寬新的技術(shù)應(yīng)用場(chǎng)景。我國(guó)小市值和大市值上市企業(yè)數(shù)量少，截至2023年第一季度末，市值在1億美元之下的上市企業(yè)數(shù)量占整個(gè)上市企業(yè)的比重僅為1.6%，同時(shí)市值超過(guò)200億美元的企業(yè)占比僅為1.7%，均顯著低于發(fā)達(dá)國(guó)家平均水平，我國(guó)上市企業(yè)“含科量”不高、制造業(yè)中游企業(yè)偏少是主要原因。二級(jí)市場(chǎng)的上市企業(yè)如此，一級(jí)市場(chǎng)的非上市企業(yè)也是如此。創(chuàng)投機(jī)構(gòu)可以幫助傳統(tǒng)中小企業(yè)或創(chuàng)新型企業(yè)提升科技含量，同時(shí)為企業(yè)提供管理和投融資支持，這些企業(yè)或單獨(dú)上市，或成為上市企業(yè)、中大型企業(yè)有價(jià)值的并購(gòu)標(biāo)的，為培育世界級(jí)制造業(yè)企業(yè)、完善我國(guó)現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系奠定微觀主體基礎(chǔ)。

建立“研產(chǎn)”雙向反饋機(jī)制。加快技術(shù)的轉(zhuǎn)化、孵化是將科技轉(zhuǎn)化為生產(chǎn)力的必然途徑，創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的參與可以大大提升技術(shù)和專利轉(zhuǎn)化、孵化的成功率，實(shí)現(xiàn)政府提倡的“科技、產(chǎn)業(yè)、金融”一體化發(fā)展。創(chuàng)投機(jī)構(gòu)可以通過(guò)其對(duì)產(chǎn)業(yè)發(fā)展的理解，推動(dòng)技術(shù)從實(shí)驗(yàn)室走向工廠，也可以幫助企業(yè)提出需求，將需求反饋至科研機(jī)構(gòu)和院校，實(shí)現(xiàn)科技與產(chǎn)業(yè)的精準(zhǔn)對(duì)接和高效鏈接，發(fā)揮融合、融通的關(guān)鍵作用。

科技資本是具風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)能力的資本

管理不確定性。創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的優(yōu)勢(shì)在于“投早、投小、投新”，需要在大多數(shù)企業(yè)實(shí)現(xiàn)盈利之前進(jìn)行投資，也就是要基于對(duì)企業(yè)未來(lái)成長(zhǎng)性和盈利能力的判斷進(jìn)行投資，早期投資的風(fēng)險(xiǎn)和不確定性往往較高。懂科技、懂產(chǎn)業(yè)應(yīng)用場(chǎng)景的科技資本，可以更好地預(yù)判技術(shù)能夠?yàn)楸煌镀髽I(yè)帶來(lái)的未來(lái)現(xiàn)金流，降低投資的不確定性，提高勝率，因而也能提升對(duì)新技術(shù)、新模式的定價(jià)能力，使投資觸達(dá)更多初創(chuàng)企業(yè)和中小企業(yè)，提升早期創(chuàng)業(yè)者成功的概率，將細(xì)小的商機(jī)轉(zhuǎn)化為獨(dú)角獸企業(yè)甚至一個(gè)具競(jìng)爭(zhēng)力的成熟產(chǎn)業(yè)。

保持適度風(fēng)險(xiǎn)偏好。創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的另一優(yōu)勢(shì)是組合投資，視被投企業(yè)的發(fā)展階段有一定的容忍失敗概率，基于風(fēng)險(xiǎn)與收益對(duì)等原則，相對(duì)于銀行貸款等間接融資而言，風(fēng)險(xiǎn)偏好較高。這也需要風(fēng)投機(jī)構(gòu)建立較為完善的激勵(lì)相容機(jī)制，在勤勉盡責(zé)的前提下，承擔(dān)合理的風(fēng)險(xiǎn)，可以通過(guò)與初創(chuàng)企業(yè)分擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的方式提高投資覆蓋面，以創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的專業(yè)能力服務(wù)科創(chuàng)企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展。

科技資本是新生產(chǎn)要素

具備新生產(chǎn)要素的基本特征。區(qū)別于傳統(tǒng)資本，現(xiàn)代科技資本主要包括三大部分：一是R&D資本，即科研機(jī)構(gòu)和企業(yè)圍繞技術(shù)創(chuàng)新開(kāi)展的研發(fā)投入；二是數(shù)字資源，這是數(shù)字經(jīng)濟(jì)時(shí)代的基本生產(chǎn)要素；三是科技產(chǎn)業(yè)資本，包括除研發(fā)之外與技術(shù)的應(yīng)用轉(zhuǎn)化相關(guān)的資本投入。

作為新生產(chǎn)要素，科技資本與傳統(tǒng)資本有著明顯的區(qū)別。首先，科技資本具有資本乘數(shù)效應(yīng)。在生產(chǎn)函數(shù)中，同樣一個(gè)單位的科技資本對(duì)產(chǎn)業(yè)的貢獻(xiàn)大于傳統(tǒng)資本。

其次，相對(duì)于有形資產(chǎn)，對(duì)無(wú)形資產(chǎn)投資是科技資本的主要形式。無(wú)形資產(chǎn)是指不具實(shí)物形態(tài)，可使企業(yè)長(zhǎng)期獲得超額現(xiàn)金流的資產(chǎn)，主要包括數(shù)據(jù)資產(chǎn)、研發(fā)投入、知識(shí)產(chǎn)權(quán)和品牌資產(chǎn)等，也包含了一些為保護(hù)提供運(yùn)用條件的特種權(quán)利和必要的費(fèi)用支出。

最后，科技資本投資風(fēng)險(xiǎn)偏好適中。在傳統(tǒng)的“啄食理論”中，企業(yè)的融資順序?yàn)橄葍?nèi)源融資（即以自有資金為主）再外源融資，且外源融資中先債權(quán)融資（如銀行貸款）再股權(quán)融資（包括股權(quán)投資和上市），科技資本則打破了這一順序，超越債權(quán)融資，直接嵌入內(nèi)源融資階段，與企業(yè)分擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)、共同成長(zhǎng)。

總之，培育和壯大科技資本，是資本市場(chǎng)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的基本功能。創(chuàng)投機(jī)構(gòu)可以以科技資本為抓手，縮小科技與產(chǎn)業(yè)之間的認(rèn)知差距，建立科技與產(chǎn)業(yè)高效溝通的橋梁，提升我國(guó)現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系建設(shè)的能效。

（作者系廣發(fā)證券全球首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、產(chǎn)業(yè)研究院院長(zhǎng)，中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇理事）